波司登：群益证券-波司登-3998.HK-运营效率提升，暖冬背景下业绩稳健增长-250627

投资标的：波司登（3998.HK） 推荐理由：公司在暖冬背景下实现稳健增长，2024/25财年营收259亿、净利润35.1亿，分别同比增11.6%和14.3%。

羽绒服业务竞争力持续提升，渠道和品牌结构优化，未来业绩增长可期，股息率高达6.1%，维持“买进”建议。

- 波司登2024/25财年实现营收259亿，同比增11.6%，归母净利润35.1亿，同比增14.3%，略低于预期。

- 公司聚焦核心羽绒服业务，竞争力持续提升，毛利率因渠道和成本因素略有下滑，但净利率因运营效率提升而上升。

- 预计未来几年净利润将稳步增长，维持“买进”投资建议，风险在于终端销售和成本上升。

波司登（3998.HK）在2024/25财年实现营收259亿港币，同比增长11.6%；归母净利润为35.1亿港币，同比增长14.3%，略低于预期。

公司拟每股派发现金股息0.22港币，财年股息率为6.1%。

羽绒服业务收入216.7亿港币，同比增长11%；贴牌加工业务收入33.7亿港币，同比增长26%；其他非羽绒服业务收入8.6亿港币，同比下降16%。

主要受女装业务收缩影响，女装业务收入6.5亿港币，同比下降21%。

毛利率方面，报告期毛利率同比下降2.3个百分点至57.3%。

羽绒服业务毛利率下降1.6个百分点至63.4%，贴牌业务毛利率下降1.5个百分点，女装毛利率下降4.3个百分点。

尽管毛利率下滑，净利率同比提升0.4个百分点至13.6%。

销售费用率同比下降1.79个百分点至32.91%，综合费用率同比下降2.01个百分点。

受暖冬天气影响，库存周转天数同比上升3天，但整体仍保持较快周转，显示出公司有效的运营调节机制。

展望新一年，渠道结构和门店结构将进一步优化，品牌方面通过合资推出高端滑雪品牌博格纳，并战略投资奢侈羽绒服品牌MooseKnuckles，以完善品牌矩阵。

预计2025/26财年到2028/29财年净利润将分别达到41亿、46.5亿和51.6亿港币，EPS分别为0.36元、0.40元和0.45元，当前股价对应港股PE分别为12倍、10倍和9倍。

公司经营稳健，股息率较高，维持“买进”的投资建议。

风险提示包括终端销售不及预期、费用支出超预期及成本增长超预期。