联邦制药：民生证券-联邦制药-3933.HK-深度报告：穿越周期的抗生素产业龙头，创新管线迎来兑现拐点-250724

投资标的：联邦制药（3933.HK） 推荐理由：公司作为抗生素产业的龙头，基础业务稳定，创新管线迎来拐点，UBT251与诺和诺德合作成功，未来有望推动业绩增长。

制剂业务协同发展，预计收入稳健增长，给予“推荐”评级。

- 联邦制药作为抗生素产业的龙头，业务涵盖中间体、原料药和制剂，具备多业务协同的增长潜力。

- 创新管线方面，UBT251与诺和诺德的合作标志着公司创新转型的阶段性成功，后续在研产品有望进一步贡献增量。

- 预计公司2025-2027年归母净利润将实现稳健增长，首次覆盖给予“推荐”评级，但需关注原料价格波动和政策风险。

联邦制药是一家抗生素产业一体化领航者，业务涵盖中间体、原料药及制剂，形成三大基础业务版图。

公司在动保业务的产能桎梏解除、胰岛素续约量增以及难仿生物类似物上市等多重催化下，基础业务的增长韧性有望进一步显现。

公司创新转型方面，UBT251成功与诺和诺德达成合作，预计2028年在国内上市，后续储备品种有望贡献增量。

制剂业务方面，预计在2024-2027年内收入年均增长率为8.0%。

动保业务将受益于新基地建成，胰岛素的存量品种续约及增量品种的获批，仿制制剂的销售额也在增长。

中间体及原料药业务预计在2024-2027年内收入年均增长率为-7.0%，但中长期价格有望高位稳定。

投资建议方面，预计2025-2027年归母净利润分别为27.8亿、21.3亿和22.7亿，给予“推荐”评级。

风险提示包括大宗原料药价格波动、原料成本波动、成熟制剂品种集采降价超预期、创新药研发进度不及预期及抗生素行业政策风险。