贵州茅台：民生证券-贵州茅台-600519-动态更新报告：25年稳中求进，结构腾挪保增长-241227

投资标的：贵州茅台（600519） 推荐理由：公司具备强大的品牌护城河和渠道抗风险能力，预计在2024年实现双位数增长。

通过结构调整和市场投入，能够有效应对宏观经济变化，保持稳健发展，未来三年收入和净利润均将持续增长，维持“推荐”评级。

- 贵州茅台预计在2024年实现营收和利润双位数增长，尽管面临宏观经济转型和需求疲软等多重压力。

- 2025年，公司将通过产品创新和渠道精细化运作，强化供需适配，实现结构优化与市场稳定。

- 预计2024-2026年营业收入和净利润将持续增长，维持“推荐”评级，具备强大的品牌和渠道抗风险能力。

事件：2024年12月25日，贵州茅台酒2025年全国经销商联谊会在贵阳召开，主题为“聚共识以共赢，怀厚德以远行”。

预计2024年茅台酒在高基数下顺利完成全年既定目标，营收和利润均保持双位数增长。

回顾2024年，公司面临宏观经济转型、产业周期下行和茅台需求疲软的三重压力。

通过调整“时间、产品、渠道、区域、空间”五个量比关系，公司实现了市场稳定，确保了茅台酒的基本需求面未变，并将随着宏观经济转型和国际化拓展持续扩大。

展望2025年，公司将以消费者为中心，通过“三个转型”（客群、场景、服务）强化渠道协同、增强消费触达、促进消费转化，实现供需适配和量价平衡。

产品端方面： 1. 推出新品乙巳蛇年生肖酒和笙乐飞天茅台酒。

2. 调整飞天和非标产品的投放比例。

3. 新增750ml装针对餐饮渠道，400ml装面向海外市场。

4. 开发文创产品和“走进系列”产品。

5. 调整专卖店、商超电商及内部子公司的合同产品结构。

渠道端方面，公司形成了“自营+经销”的“4+6”体系，涵盖自营公司、i茅台、大客户、企业私域及多种社会经销商类型。

费用端方面，2025年市场活动费用预算为6.75亿元，同比增加83%，并调整非标产品的市场配套政策。

投资建议：公司具备品牌护城河和强大的渠道抗风险能力，能够通过政策空间换时间，实现平衡、长远、稳健发展。

预计2024-2026年营业收入分别为1744亿、1929亿、2092亿，归母净利润分别为874亿、968亿、1052亿。

当前股价对应PE分别为22、20、18倍，维持“推荐”评级。

风险提示：包括税收等产业政策调整的不确定性风险、供需不均衡导致的批发价格波动风险以及食品安全风险等。